“羊毛出在狗身上，猪来买单。”这句经典名言归纳了互联网思维的要义——提供免费产品/内容供用户使用，圈住人之后再将人群的注意力卖给广告主变现。底层逻辑是流量的低买高卖，而广告主就是那只富有的猪。

然而，作为商业世界里最为成熟且运用覆盖范围最广的变现手段之一，互联网广告正经历着艰难时刻。

根据艾瑞咨询的数据， 2020 年一季度中国网络广告同比增长仅为1.9%，为过去两年单季度增幅最低，甚至低于各季度增幅零头。剔除掉国内CPI价格增长的因素，互联网广告一季度大盘在与去年相同的货币购买力平价下实际上是负增长情况。

按理说，疫情使得线上流量激增，根据流量变现的逻辑，广告也应该随之增长才对。但实际情况却是残酷的，一边是产品侧流量的快速增长，另一边却是需求端广告主大幅削减预算。这也就是说，供大于需，广告主萎缩、广告位多了，线上广告更不值钱了。

在市场盘子没有变大的情况下，“广告巨头们”的收入也难免此消彼长。

字节跳动高歌猛进、腾讯稳定发挥，但百度和微博广告收入均表现不佳。与此同时，电商类广告缩短转化链路的价值裹挟着直播带货的风口被抬到了前所未有的高度——拼多多无论是收入、利润水平还是GMV较京东均有较大差距，但其市值超过京东，背后恐怕也是平台广告价值的体现。

如果说 2019 年“品效合一”的概念是互联网广告行至瓶颈期的暗号，那么此时此刻，一切指向销售转化的迹象则是行业焦虑的完全体现。

头部详解

广告在互联网行业里的地位已是不容置疑。

目前中国市值排名前五的已上市互联网公司中(阿里巴巴、腾讯、美团、拼多多、京东)，互联网广告收入均占据了较高的收入比重，其中拼多多 2019 年的广告收入占比更是高达89%，而超千亿美元估值的互联网新贵字节跳动和老牌搜索巨头百度的广告收入占比，也均超过了各自收入的70%。

根据 6 月中旬一组未经确认的数据，字节跳动今年一季度实现营收56. 4 亿美元(约合396. 5 亿元人民币)，较去年同期暴增130%以上。而这一数字也成功超过了阿里巴巴一季度的广告营销收入，成为国内广告收入最高的互联网公司。

而长期以来视字节跳动为最大潜在竞争对手之一的腾讯，在一季度同样交出了一份漂亮答卷，其网络广告收入达到177. 1 亿元人民币，同比大增32%，在国内互联网公司中排名第三。

有人欢喜，有人忧愁。在广告市场整体没有增长的情况下，有“彼长”就会有“此消”。

百度和微博作为国内最大的搜索引擎及社交平台之一。尽管两家公司旗下产品在一季度均创造了历史最高的活跃用户水平，但他们在今年一季度的广告收入均出现了比较明显的下降趋势。“叫好不叫座”的情况还是异常明显。

百度一季度线上市场服务收入为142. 4 亿元人民币(包含爱奇艺广告收入)，同比下降19.3%。

微博一季度广告及市场收入为19. 4 亿元人民币，同比下降16.5%。

这也是疫情对广告收入影响最为明显的两家互联网公司。

非内容流量驱动的公司们则相对平稳：

阿里巴巴一季度用户管理服务收入(线上市场营销收入)为309. 1 亿元人民币，同比增长2.6%，与一季度广告大盘增幅相仿。

京东和拼多多在一季度的广告收入(京东披露口径下包含佣金收入部分)均呈现了两位数的增长。其中京东一季度市场及广告收入为95. 3 亿元人民币，同比增长17%;而拼多多一季度线上市场服务收入为54. 9 亿元人民币，同比增长39.1%。

但考虑到京东和拼多多各自平台广告营销商业化时间较晚，其去年同期规模较小，因此两位数的增幅更多体现的是平台商业化提速带来的增长。

美团的在线营销服务收入主要是商家在美团外卖APP及大众点评APP内的搜索及展示广告收入，由于疫情在一季度对于线下外卖、旅游、到店等服务影响巨大，因此美团一季度广告收入与去年同期基本持平，为28. 6 亿元人民币。

反倒是小米随着其AIoT设备数量在市场中存量规模持续扩大，公司在智能电视开屏广告、智能音箱播报广告等OTT广告收入方面持续增加，在今年一季度达到 27 亿元人民币，同比实现16.6%的增长。

“以前我们的第一出发点是「流量开采」。但这个思维，在现在的广告市场上越来越不合适了，因为各行各业对效果要求越来越高。”小米商业化产研负责人司马云瑞告诉「深响」，现阶段互联网广告的关键在于提升分发效率、匹配效率，把客户的ROI做上来，提升每个广告位的变现效率，而不是通过铺影响用户体验的广告位“竭泽而渔”。

如他所言，2020，无论互联网公司的体量大小、流量大小，关于广告的一切都指向了“效率”。

转化效率

细分来看，先聊电商类广告——互联网广告中最注重效率的广告形式。

根据Questmobile数据显示，电商类广告在所有互联网媒介广告类型中，市场份额分布最高，且呈现持续上升趋势。排在其后的资讯类广告、搜索类广告及社交类广告在占比上与电商广告均存在不小的差距。

电商类广告如此重要，是因为其转化链路最短，转化效率最高。

这里插播一个基础逻辑：

在互联网广告领域，虽然广告的存在形式多种多样，但核心的广告类别只有两类，即展示类广告和效果类广告。

所谓展示类广告，即广告的最终结果就是形成展示，被用户所看到，但看到后是否被用户记住(加关注等)或形成实际购买，并不作为最终考量。广告主为了建立品牌形象、增加品牌存在感所投放的大量品牌广告(包括手机开屏广告、网站图片广告、电梯广告等)都是展示类广告。

而效果类广告，则是平台根据对广告主实现的需求效果进行收费的广告。效果类广告可以根据实际点击计量(CPC)收费，还可以根据实际转化的销售量(CPS)进行收费。

简单来说，广告主投放展示类广告更多是希望被用户看到，增加品牌知名度，平台展示广告流量越大，展示次数越多，广告价值越大;效果类广告则是要形成最终的购买，形成对广告主的回报，也就是要有ROI。流量越大、点击率及有效购买率越高(广告=流量*有效点击率*有效购买率)，平台广告价值越高。

展示类广告的地位在今天显然不如效果类。在这样的背景下，互联网平台的广告价值，并不只在于流量的增长，而更在于转化率的有效提升(点击率、购买率)。

抛开后续运营的功劳，转化率有一个天然的门槛——转化链路的长短。所谓转化链路就是从一个用户看到某产品的广告，到形成最终购买所经历的环节。

对于一个资讯平台的用户和一个电商平台的用户，其转化链路就存在很大不同。

在资讯平台，用户看到广告，第一步形成购买冲动，第二步进行点击进入电商平台进行购买。而在电商平台，用户“所见即所得”，广告直接产生购买。这也就意味着资讯平台在转化链路上至少比电商用户多一步。尽管在实际行为上，形成有效购买的中间过程要复杂很多，但电商平台的活跃用户形成有效购买的概率是远高于资讯平台用户的。

在这样的逻辑下，阿里巴巴、京东、拼多多这三大电商巨头，各自坐拥过亿的月活跃用户数，同时其平台内形成有效购买的转化链路又天然的短于其他各类平台，因此其对商家拥有更高的广告价值也就顺理成章。

以阿里巴巴为例，在集团内部多种收入组成中，核心商业下的客户管理服务收入占比最高，在 2020 年一季度占比达到27%，远超过佣金收入(China commerce-Comission)以及盒马及天猫超市等直营商品销售收入(China commerce-others)。

阿里巴巴的客户管理服务实际上就是通过阿里电商平台体系内的搜索、展示、以及广告联盟等方式，为商城内的商家提供广告及营销服务，提升商家在淘系商城内的销量。

图片来源：阿里巴巴一季度业绩报告

拼多多的线上市场服务收入以及京东的市场与广告收入与阿里的客户管理服务收入是同样的收入模式。

拼多多在目前持续巨额补贴之下，其盈利仍然遥不可期，但自今年年初以来，其股价已上涨超过120%，其市值也站上了千亿美元大关，位列已上市互联网公司第四位(低于阿里、腾讯、美团)，甚至高于同样是电商巨头的京东。其背后的逻辑恐怕要归因到“广告”这个关键词上。

多位资本市场相关人士告诉「深响」，无论从财务数据还是平台规模来看，拼多多目前对比京东仍然存在较大差距。但京东和拼多多在二级市场的价值，完全是基于两家公司不同的成长阶段以及电商业务逻辑，所体现出的两套截然不同的估值体系。

对于京东来说，自 1998 年 6 月 18 日成立以来已经经历了超过 20 个年头，而自京东 2014 年 5 月在纳斯达克首次上市以来，也已经超过了 6 年。市场对于京东的估值逻辑是基于对一家成熟的互联网电商公司而来，也就是基于盈利能力(PE水平)和分部业务价值(SOTP)来去判断京东的估值。

拼多多无论是收入、利润水平还是平台GMV水平较京东均有较大差距，但拼多多的估值反而超过京东。二级市场在对成立不到五年的拼多多( 2015 年 9 月成立)进行估值时，是依据高成长期公司的估值逻辑，也就是说并不太参考收入规模及盈利水平，更多的是参考整体增速、用户规模以及用户增速等指标，同时对标行业内更加成熟的公司。

拼多多做电商的逻辑与京东不同，并不是做自营商城，而是做平台模式。其收入来源也不是卖货收入，而是对商家抽取的卖货佣金以及提供广告营销服务收入，模式背后逻辑像极了阿里系内的淘宝商城。

平台模式成功与否的核心是在于平台能够服务的商家数量以及平台SKU数量(这是能够收取佣金和提供广告服务的基础)，而平台能够吸引多少商家入驻，则要看平台本身有多少活跃用户。活跃用户越多，商家入驻也就越多，平台交易才能更活跃，平台自身的广告价值才能更高，同时也能收取更多佣金和广告收入。

这恐怕才是拼多多持续不断投入百亿补贴，即使长期亏损也要吸引更多用户的底层逻辑。

历史进程

电商广告之外，资讯类、搜索类、社交类广告平台则出现了收入涨跌不一的情况。而它们在当下时间点横切面的微妙变化，实际上是互联网广告纵向历史进程的体现。

在国内，互联网广告被人们所熟知的最早输出方式是PC端的门户网站。受限于早期的应用场景以及技术水平，门户网站所呈现的大多数是展示类广告，也就是门户网站的各种广告位。

但随着人们在互联网主动寻找信息需求的增加，以百度、 360 和搜狗为代表的搜索引擎的使用频率大幅提升。

由于用户使用搜索引擎进行信息检索是一个相对主动的过程，用户与搜索关键词之间的匹配程度较高，搜索引擎对于关键字广告所触达的用户相比较门户网站的展示类广告要更加精准。因此，广告主很大一部分预算从门户网站流向了搜索引擎这类用户匹配度更高、更加精准的广告平台。

进入到移动互联网时代，人们的互联网使用时长更多的从PC端迁移到移动端，同时叠加技术的进步，以今日头条为代表的信息流类资讯平台逐渐侵蚀门户及搜索引擎，成为人们获取信息的主流通道之一。

信息流产品在技术的加持下，不仅可以实现不同用户获得资讯的千人千面，同时对于广告产品的推送也可以实现千人千面。而这也实现了广告自身可以主动寻找最精准的用户，大大提升了广告的转化效果。

后期出现的各类短视频产品、百度转战移动端APP下的瀑布流产品等等，也都是基于算法之下的针对用户需求更加精准的推荐类产品，其底层逻辑同样是基于用户的需求、兴趣、爱好而进行精准推荐。

除此之外以微信、QQ、微博为主的社交类产品也占据了极大的广告市场份额。社交类产品更强调的是社交圈子以及强互动性(微博兼具内容及互动)，用户在社交产品下的人物画像会更加完整及精准。加上社交产品巨大的用户基数及高活跃度，其广告价值同样很高。

一路走来，互联网产品逻辑从门户时代的“有什么看什么”，到搜索时代的“要什么找什么”，到推荐算法时代的“想什么来什么”，广告主的广告预算分配也经历了一个类似的迁徙过程——从最初的投出去，不知道谁会看到(门户类广告);到后来的投出去，有需求的用户会找到(搜索类);到现在的，投出去会主动找到目标用户(推荐类、社交类)。这也使得广告主的投入产出比(ROI)得以持续提升。

具体到今年广告市场来看，由于疫情对各行业影响范围广且不确定性高，广告主整体预算多呈现下降趋势。在有限的预算情况下，其广告费会更多的流向能够产生ROI的效果类广告，而以长期品牌建设为主的展示类广告预算则下降明显。

正是在这样的大环境下，字节跳动的推荐类产品矩阵以及腾讯的社交类产品矩阵，凭借其更高的用户精准度、更高的转化率，才得以逆势高速增长。

而趋势之下，百度和微博就比较悲剧了。

百度和微博旗下产品在一季度均创造了历史最高的活跃用户水平，但一季度两者的广告收入都是同比下降的。

2020 年Q1 百度移动端APP的DAU(日活跃用户数)第一次达到2. 22 亿，同比增长28%，相对于 2019 年，净增 2700 万。

但对百度而言，在广告主投放优先级序列里，搜索本来已经排在信息流及社交产品之后，非第一选择，加上疫情之下广告主对于ROI要求提升，整体预算会更加流向转化率高的平台。

另一方面，对搜索广告依赖度较高的医院、旅游、汽车等行业，在疫情之下受影响更为严重，因此也导致百度广告收入下降明显。

微博则是另外一种情况。

通常情况下，在信息流、社交这类偏效果类广告平台中，中小客户(SME)收入占比会更高，因为中小客户更看重投入产出，因此会更偏向投效果类广告;而只有大客户(KA)才有较强的品牌建设需求，而投放展示类广告。

因此，实际上头条系、腾讯系广告收入较大部分是由SME客户贡献的。但微博作为社交平台，与腾讯系、头条系收入组成存在较大不同。

根据微博 2019 年财报披露，其 2019 年KA客户及SME客户分别贡献7. 3 亿美元和7. 03 亿美元收入，占比几乎相当。而在一季度疫情之下，广告主在缩减广告预算的时候，首先会砍掉对ROI影响较少的品牌类广告投放，而微博对KA品牌类广告依存度更高，因此收入受影响也会更大。

虽然微博一季度MAU创历史新高达到5. 5 亿，其体量与微信相比已接近一半水平，但微博一季度营收却仅为19. 4 亿元人民币，为腾讯一季度广告收入的1/9，微博单活跃用户广告价值远低于腾讯系产品，微博商业化能力明显比不了腾讯。

过去，人们在互联网语境里把用户称为流量。但到如今，用户和流量绝不能划等号。短期获客是流量，长期转化才是用户。流量的价值神话破灭，真实用户的意义逐渐凸显。

广告行业的历史远长于互联网行业，那只为狗身上的羊毛买单的猪绝非等闲。在创造商业利益的平衡木上，主动权紧握在广告主手里，而互联网作为流量与用户的聚合之地，新的争夺战才刚刚开始。